当海底捞公布2025年中期财报时，市场目光迅速聚焦于其副牌业务——"红石榴计划"以227%的同比增速交出亮眼答卷，5.97亿元的副牌收入虽仅占整体营收的2.9%，却成为券商维持乐观预期的重要依据。浦银国际证券给出16.9港元/股的目标价，招商证券维持"强烈推荐"评级，海通国际证券则用"优大于市"的评价，勾勒出资本市场对这家餐饮巨头转型的期待。
支撑这种乐观情绪的，是海底捞构建的商业逻辑闭环：全球集采的供应链体系、标准化的人才培养机制、深入人心的服务理念，这些核心能力被认为能够跨越品类边界。在火锅主业门店数接近饱和的背景下，"红石榴计划"中的"内部创业"机制更被视为组织活力激发的创新样本——通过股权激励鼓励员工创立新品牌，周兆呈曾公开表示这是"用创业精神驱动企业进化"的尝试。
但现实很快撕开了完美叙事的面纱。财报显示，截至2025年6月30日，"红石榴计划"旗下14个品牌共运营126家餐厅，其中79家"焰请烤肉铺子"占据半壁江山，48家"举高高自助小火锅"紧随其后，其余品牌大多规模有限或已暂停营业。这种"头重脚轻"的布局，暴露出多品牌战略的深层困境：当烧烤、火锅等能借用主业优势的品类尚能维持扩张，快餐、西餐等跨度较大的领域则难以突破运营壁垒。
单店模型的残酷性在"小嗨火锅"身上体现得淋漓尽致。这家北京首店在运营18个月后黯然退场，店长透露每月11万至12万元的租金成本与持续走低的客单价形成致命反差。即便"举高高"通过收购实现快速铺店，其高性价比自助模式也面临盈利挑战——同属火锅赛道，不同定价策略的生存状况天差地别，印证了海底捞董事会副主席周兆呈"交了不少学费"的坦言。
主业基本盘的松动更让转型故事蒙上阴影。2025年上半年，海底捞火锅业务的翻台率从4.2次/天降至3.8次/天，跌破内部"4次及格线"的同时，同店销售额同比下滑9.8%。这种连锁反应直接体现在财务数据上：总体营收207.03亿元同比下降3.7%，归母净利润17.59亿元同比减少13.7%。当副牌收入增速不足3%的贡献难以对冲主业失速，市场开始质疑"第二增长曲线"的真实性。
2026年初的人事震动成为战略转向的明确信号。创始人张勇重掌CEO职位的同时，4位平均年龄39岁的一线管理者进入董事会——李娜娜、朱银花、焦德凤、朱轩宜的晋升，标志着决策层开始重视业务前线的声音。这种调整被解读为双重校准：一方面收缩战线，将资源向"焰请烤肉铺子"等已具规模的品牌集中；另一方面通过供应链协同、客群共享等方式，让副牌业务反哺主业运营效率。
资本市场的反应迅速而直接。张勇回归消息公布的次日，海底捞股价暴涨9.29%，花旗集团维持"买入"评级，高盛则给出"中性"评价并指出战略调整方向：放缓加盟店扩张、推进自动化降本、优化多品牌矩阵。这些研报的共同逻辑指向一个核心命题——当门店扩张故事失去吸引力，市场正将估值锚点转向单店盈利能力。
从杭州撤场的"嗨妮牛肉麻辣烫"到北京关闭的"小嗨火锅"，这些折戟的副牌项目如同转型路上的路标，既标注着试错成本，也指引着调整方向。当张勇重新坐镇决策中枢，海底捞的挑战不再是如何讲好新故事，而是如何让故事里的每个数字都经得起运营逻辑的检验。
