近期，国家统计局公布的数据显示，中国固定资产投资（FAI）增速出现明显下滑，10月累计同比增速降至-1.7%，引发市场对于“中国投资失速”的担忧。然而，通过分析实物量数据和相关经济指标，可以发现这种担忧可能被过度放大，实际投资增长情况并未如数据表面所示那般严峻。
从三季度经济表现来看，尽管固定资产投资增速下滑，但GDP仍实现了4.8%的增长，较二季度的5.2%仅温和放缓。其中，资本形成总额对GDP的贡献为0.9%，较二季度的1.3%略有下降，但远未达到“失速”程度。若以投资占GDP约40%的比例估算，二季度资本形成同比增速为3.2%，三季度为1.2%，虽有所放缓，但整体仍保持温和增长态势。
进一步分析实物产出指标，三季度粗钢产量同比降幅从二季度的-6.2%收窄至-2.7%，水泥产量同比增速在二、三季度基本稳定，分别为-6.2%和-6.7%，未出现明显恶化。工业增加值增速从二季度的6.2%放缓至三季度的5.3%，但工业用电量反而从3.0%上升至5.3%，表明工业生产活动并未因投资下滑而受到显著冲击。
价格指标也未显示投资失速的迹象。三季度服务业CPI同比从二季度末的0.5%反弹至0.6%，GDP平减指数同样略有回升，表明经济并未出现明显的通缩压力。若投资真的大幅下滑，价格下行压力应更为显著，但实际情况并非如此。
那么，为何固定资产投资增速与资本形成增速出现较大差异？统计口径的不同是主要解释。固定资产投资为名义值，而资本形成为实际值，价格因素通常用于解释两者差异。然而，三季度PPI同比增速较二季度略有反弹，且历史上固定资产投资价格指数与PPI波动方向高度一致，因此价格因素并非关键原因。
库存变动是另一个传统解释因素，但近期数据表明其影响有限。若不考虑价格变动，三季度库存增加对GDP的贡献需比二季度增加约1.9%，才能解释资本形成的温和增长。然而，工业产成品库存在三季度仅增加1057亿元，较二季度的566亿元有所上升，但远低于去年同期的1216亿元和1219亿元。这意味着库存变动对GDP的贡献增加仅约500亿元，与估算值差距较大，难以解释固定资产投资与资本形成的差异。
进一步挖掘数据发现，土地购置费的剧烈下滑和软件等无形资产投资的快速增长可能是关键原因。三季度土地购置费单季同比从二季度的-8.6%降至-17.9%，创历史新低，且主要下行出现在六七月间，与固定资产投资大幅下滑的节奏一致。由于土地购置费仅涉及资产交易，不影响真实产出和收入，因此对GDP和资本形成无影响，但其下滑直接拖累了固定资产投资增速。
与此同时，软件等无形资产投资的增长为资本形成提供了额外支撑。下半年以来，信息软件和信息技术服务业同比增速从二季度的11.1%升至三季度的12.3%，10月进一步升至13%。若企业采购软件产品，其支出将被纳入资本形成统计，从而推动资本形成增速高于固定资产投资增速。
近期中国固定资产投资增速与资本形成增速的差异，主要源于统计口径的不同，特别是土地购置费下滑和无形资产投资增长的影响。资本形成作为GDP的直接组成部分，更能真实反映投资增长情况。仅凭固定资产投资增速下滑就判断“中国投资失速”，显然过于片面。
