江西齐云山食品股份有限公司（以下简称“齐云山”）近日向港交所递交了第二份《招股书》，这家以南酸枣糕闻名的企业，正试图在资本市场打开新的增长空间。作为南酸枣食品领域的龙头企业，齐云山的市场表现和战略布局引发了广泛关注。
根据灼识咨询的报告，齐云山在南酸枣食品市场中占据32.4%的份额，连续29年获得绿色食品认证，是国内唯一同时拥有国家地理标志保护产品资质的同类企业。然而，这家看似光鲜的企业，正面临着产品结构单一、市场区域集中、大客户依赖等多重挑战。
财务数据显示，齐云山的核心产品南酸枣糕和南酸枣粒贡献了公司96.74%的收入。2025年，这两款产品分别实现收入2.66亿元和3126.3万元。从市场分布来看，江西、湖南、福建三省贡献了超过57%的收入，其中江西省占比最高，达到33%。这种高度集中的市场格局，使得齐云山的增长空间受到明显限制。
更令人担忧的是，齐云山对大客户的依赖程度较高。2024年，公司最大客户“客户F”（据报道为量贩零食巨头鸣鸣很忙）贡献了22.9%的收入，但到2025年，这一比例骤降至12.8%。受此影响，公司营收从2024年的3.39亿元下降至2025年的3.14亿元，净利润也从5319.9万元缩减至4892万元。
大客户订单的减少，直接导致了齐云山现金流的急剧恶化。2024年，公司经营活动现金流净额为1.06亿元，而到2025年，这一数字骤降至184万元，降幅高达98.3%。公司解释称，这主要是由于给予主要客户的信贷期延长，导致贸易应收款项大幅增加，同时存货周转放缓，利润未能有效转化为现金。
尽管面临诸多挑战，齐云山仍计划通过IPO募集资金，用于提升产能、产品研发、线上营销以及补充现金流等项目。公司计划将南酸枣食品总产能提升45.5%至1.6万吨，其中南酸枣糕的产能利用率在2025年为79.6%，尚未完全饱和。公司表示，扩产主要是为了应对旺季产能不足及未来增长需求。
齐云山的故事始于1979年成立的崇义县食品厂。1997年，厂长刘志高带领几十名员工凑钱买下厂子，改制为股份合作制企业。如今，公司的核心管理层仍以刘志高、刘继延兄弟为首，加上四位来自原食品厂的老员工，六人签署了一致行动协议，共同构成公司的实际控制人。通过两层股权结构，六人合计控制公司68.32%的股权。
值得注意的是，齐云山在报告期内累计分红3880万元，其中2024年末期股息2030万元，占当年净利润的38.2%。这种IPO前的高比例分红，虽然不违规，但可能引发投资者对募资必要性的质疑。控股股东崇义食品厂还持有齐云山油茶58.41%的股权，但公司明确表示没有收购油茶业务的打算。
从一家地方食品厂到年入3亿元的拟上市公司，齐云山的转型之路充满挑战。在零食行业巨头林立的环境下，这家以南酸枣糕为核心产品的企业，能否通过资本市场实现突破，仍需时间检验。
